196体育房地产行业目前变得更加动荡，一边是楼市销售数据在二季度开始急转直下，民营房企的爆雷潮继续扩大；一边却是国央企在一线和强二线城市核心区域的疯狂抢地，以及云锦东方之类的存在一二手倒挂巨大价差的豪宅被打新人疯抢。

　　房地产融资市场的表现也异常魔幻，一边是银行和国央企投资机构巨量的资金压在手上196体育，却很难找到合适的项目去投放，甚至被投放任务压得心急如焚；一边却是被市场看空的无数普通民营房企嗷嗷待哺，融资日益艰难，一众民营房企的大佬也都在日日煎熬。

　　值得庆幸的是，这种市场环境下，仍有一些AMC、外资机构、金控平台等在疯狂抄底资产，对中小房企优质项目的资金投放也从未断过。

　　截止今日，楼市的复苏态势已变得更加不明朗，以上的情况也不知还要持续多久，但不管是目前市场上的抢地、抢房还是各种抄底的现象，均在一定程度上反映出目前市场上越来越明显的结构化投资机会。

　　为便于说明，我们就当前民营房企可以重点尝试的融资路径以及相应投资机构的风险偏好做一些介绍和说明。

　　上周我们提到了目前银行依旧将普通民营房企放在“白名单”之外196体育，信托、私募等主流机构的房地产投资业务增量也少得可怜。

　　尽管目前土地款配资（包括城市更新项目前融）、抵押融资及不良项目融资市场需求还是非常旺盛，但落实到具体项目操作时落地投放难度却持续上升。

　　以土地款配资项目为例，有些地方政府为推动土地快速出让以实现土地财政收入，在土地出让环节已变得格外灵活，如西安等地同意在缴纳50%土地出让金后即可先按流程先办理四证，但要求土地证在缴清全部土地款前不得抵押，且要求开发主体在项目首开预售后一定期限内补交完剩余土地款。

　　因地价缴完前无法办理抵押，这对前融业务的落地造成了关键性的影响，毕竟绝大多数投资机构在目前的市场环境下都会优先考虑土地抵押类的风控措施安排。

　　在依旧能做资金投放的投资机构中，目前面临的资金投放难点主要还是房企（融资方）融资主体偏弱、开发经验不足及现金流紧张等问题。

　　以城市更新项目的前融为例，大部分融资方（原业主方/前期服务商）都没有成熟的地产项目开发经验，即便是想通过“外部融资+委托开发商代建代管”的方式实现项目运转，能实际融到钱的案例都变得少之又少。

　　在资金投放的风险方面，我们目前在对开发主体进行深入研判的过程中，不得不面对的现实就在于受整体销售市场崩塌及经济通缩等情况的影响，不少开发商（特别是百强中的上市房企）在年报或财报中反映出来的主体短期偿债能力、长期偿债能力、运营能力及盈利能力等指标都非常不乐观，由此导致在项目投决上会时将上述项目都列入投资风险较高的标的。

　　从业务动向来看，对于民营开发商地产项目投资风险偏大的问题，不少投资机构都倾向于选择抵押债权融资模式来合作，特别强调提供前置抵押物的强担保。

　　其中无论是净地、在建工程还是已建成物业，在满足投贷比上限原则上不超过1:1的情形下，可以结合融资主体资质综合考虑哪些业态可以接受以及是否认可第二顺位抵押等问题。

　　不过对于优质地产类项目的准入条件和风控措施也可允许进行个案性突破，例如我们将融资主体开发规模准入从原要求不低于100万㎡降低为60万㎡；

　　对于具有一定开发规模的开发商可考虑与开发商设立拿地平台公司，按1:1的配资比例共同拿地；

　　特别是融资代建类项目，若项目本身优质（项目净利润率、开发及变现周期等预期较好）则可考虑接受代建方的代建费作为劣后级投入和退出担保，同时不要求代建方所属集团提供担保措施。

　　当然，就实际业务而言，因优质项目更多是被握在国央企开发商的手中（特别是目前通过招拍挂方式获取的），因此民营开发商的优质融资项目其实并不容易遇到196体育。

　　需要说明的是，有些投资机构对房企的抵押融资存在一些特别的要求，比如只接受净地的抵押，不接受在建工程的抵押；

　　对于第一个问题，投资机构需要提前确认开发项目取得四证后抵押物是否只能为在建工程，也即只能非净地抵押（这个问题要根据当地具体情况而定，大部分城市都只能是在建工程抵押，而不能做净地抵押，两者的处理和对应的抵押价值都有区别）。

　　对于第二个问题，投资机构则需要考虑是否直接按抵押物所在地直接设立融资主体的方式解决异地展业、风控措施配合等问题。

　　除了上面说的房企抵押融资业务，目前部分属地化资管公司或金控平台在对项目进行充分评估的情况下196体育，对于土地款配资项目（无论是国央企开发商还是未爆雷的稳健型优质民企开发商）仍有投放空间，但操作逻辑已经有不少的变化和调整：

　　一是未成立新项目公司或摘地公司的，仍然可按照明股实债的操作思路，但过渡性的前置抵押物依旧是必不可少的风控措施，拍地后的新土地证取得后可进行抵押物的置换；

　　二是已成立摘地公司且已支付保证金或首笔土地款的，通过信托对其他满足“432”要求的项目进行放款后再将部分资金用于其他项目。

　　我们注意到，目前市面上的信托机构中有小部分依旧有较充足的房地产融资额度，比如主动类管理业务受限后导致房地产信托产品持续减少，而房地产业务对于信托机构来说仍是更优质的投放标的。

　　以我们近期的业务操作为例，通过XX信托设立资金信托计划后，资金专项用于向满足“432”条件项目发放信托贷款，在办妥相应抵质押和担保手续后由资产管理公司与XX信托签署债权管理协议，XX信托最后完成放款。

　　一是放款金额不超过前置抵押土地估值的7折，土地估值按取得时间进行初步评估，例如土地取得时间超过一年的，土地估值按原取得土地价值的6-7折计取；

　　三是对融资主体及其所属集团公司要求财务状况良好，三道红线指标处于正常区间；

　　四是在增信和监管措施上强调净地抵押、股权质押及资金全封闭监管等常规手段。

　　我们注意到196体育，对于大湾区内已经出现不良的城市更新项目，目前市场上仍有不少地方性资产管理平台（无论是本地的还是外地的）可通过金融债或非金债模式进行资金投放，但能否介入主要取决于以下几个因素：

　　一是开发商未出现违约或爆雷现象；二是有在建工程或土地可供前置抵押；三是项目所处阶段能尽量接近预售环节，特别对于受销售市场下行影响导致去化速率降低难以达到预期，存在阶段性融资缺口的标的项目。

　　除债权投资外，现在也有一些投资机构看准大湾区特别是广深莞地区为主的项目收购与抄底机会，比如将项目经济指标保守测算能满足项目净利润率在10%及以上的城市更新前期项目或一般地产开发项目作为重点投资方向。

　　不过我们之前也经常提到，大湾区城市更新项目的坑已越来越多，外地投资机构进入时最好能找当地的专业机构合作，以免前期的“学费”太高。